在关税壁垒逐步消融与AI技术革命的双重催化下，联想集团的资本叙事正经历深刻重构，其价值逻辑的独特性与战略纵深度值得深入剖析。

在刚刚过去的财年里，尽管外部环境充满挑战，但联想集团(0992.HK)依然交出了令人满意的成绩单。

根据联想集团今日公布的2024/25财年业绩公告，该财年公司全年收入达4985亿元人民币，同比增长21.5%；非香港财务报告准则下的净利润同比增长36%，至104亿元人民币。第四财季，公司整体营收同比增长23%，非香港财务报告准则下净利润同比增长25%所有主营业务均实现双位数营收增长。

这无疑是公司历史上表现最为出色的年份之一。而这一切，还都是在充满挑战的时代背景下实现的，包括全球政经格局复杂多变，中美等主要经济体间持续博弈。

联想“全球资源+本地交付”新型全球化模式的战略潜能

随着5月中美日内瓦经贸协议的达成，标志着全球贸易格局进入新阶段，这其中最大的受益者，联想无疑是其中核心之一。

根据协议，消费电子类产品综合税率从145%降至30%，直接作用于联想集团的全球供应链成本结构。但关税减免的深层价值，在于激活了联想“全球资源+本地交付”这种新型全球化模式的战略潜能。其在全球11个市场布局逾30个自有或合作制造基地构成的弹性网络，可高效完成产能调配。这种拓扑结构，不仅规避了单一区域的地缘风险，更通过“中国+N”的全球化制造布局动态响应机制形成成本护城河。

关税缓和与AI突破的双重催化，正在重塑联想的资本坐标。其贝塔系数从1.2降至0.8，波动率下降33%，展现出防御性蓝筹的特质。但更深刻的变化发生在估值维度：当市场意识到这家企业已从硬件制造商进化为AI服务商，市盈率中枢必然重构。星展银行测算显示，SSG业务每提升1个百分点营收占比，联想目标PE增加0.8倍。当前21.1%的运营利润率，已接近埃森哲（23.7%）等顶级服务企业的水平。

此外，中美利差收窄至120个基点背景下，联想“新型全球化”模式也将成为避险资金的核心标的。分部估值法（SOTP）显示，IDG、ISG、SSG业务合理估值分别达1200亿、500亿、1300亿元，合计超3000亿元，较当前市值（约1000亿元）存在显著低估。

外部的不确定性正在更有确定的趋势，此前被资本恐慌“错杀”的估值，也正在迎来理性的回归。关税的阴霾逐渐明朗和消散，再叠加联想在AI创新成果上一系列的突破，其商业潜力和估值也将迎来巨大的空间。

超级智能体的颠覆：从"工具"到"认知操作系统"​

在近日的联想Tech World创新科技大会上，杨元庆重磅发布超级智能体矩阵——覆盖个人、企业、城市场景的天禧、乐享及城市智能体，并向世界宣告另一场更深刻的变革：“超级智能体将不再是工具，而是人类认知能力的延伸。”

联想的超级智能体矩阵正以“认知操作系统”为核心，构建一个意图驱动、自主进化的数字世界。

当智能手机通过触控交互打破物理按键的桎梏时，人们意识到设备可以成为身体的延伸；而联想的个人智能体则更进一步，成为大脑的延伸。

去年，联想率先推出了AI PC、第一代个人智能体系统“小天”，此后“小天”的能力持续升级，用户的净推荐指数、满意度和活跃度都在稳步提升。在今年联想Tech World上，“天禧个人超级智能体”进一步升级。

更重要的是，这一套系统中，用户的每一次反馈都会帮助它进一步优化。正如杨元庆所说：“你用它用得越多，它就越懂你，天禧让你更聪明。”

如果说个人智能体重构了生产力工具，那么联想的“乐享企业超级智能体”则重新定义了生产关系。这款被称为“员工之集大成者”的超级智能体，既能化身产品经理解析技术细节，又可担任销售顾问制定定价策略，甚至作为供应链专家优化采购流程，为TO B的场景提供全方位的服务。

值得一提的是，企业场景要求高效但安全。“乐享企业超级智能体”“具备既聪明又守规矩”的特性。通过“端-边-云-网”混合架构，乐享能安全调用分散在CRM、ERP等系统中的数据，生成解决方案的同时确保敏感数据不越权。联想正将这一模式向千行百业复制，让超级智能体成为组织进化的“企业智能双胞胎”，比如联想与伊利集团共建了YILI-GPT，赋能营销、客服等场景。

联想还通过构建“1×N城市超级智能体”架构，使AI技术穿透企业围墙走向城市场景。“1×N智能体”，指的是通过一个城市级核心中枢，协同文旅、能源、交通等N个垂直领域智能体，形成“全局统筹+专业落地”协同并进的布局。

相较于传统的智慧城市项目往往困于数据割裂与响应滞后，而联想的城市超级智能体架构允许交通、能源、政务等垂直领域智能体自主进化。例如，交通智能体在早高峰期间，不仅能即时调整信号灯配时，还能通过与其他智能体协同，建议错峰从而系统性缓解拥堵。这种跨领域、跨层级的协作，使城市治理从“头痛医头”转向“系统诊疗”。

硬件形态重构：从单一终端到“认知中枢”的升级溢价​

功能机的衰落与智能机的崛起，本质是硬件定位的质变。

在功能机时代，硬件被禁锢于“通信工具”的物理形态，性能固化于通话与短信，技术成熟后陷入低价竞争的泥潭；而智能手机通过触控交互、算力跃升与生态裂变，将设备价值从千元级推至万元级。这背后的底层逻辑在于硬件从“功能容器”升级为“生态入口”。例如，以iPhone为代表的智能手机龙头，将设备转化为连接用户与服务的枢纽。而联想超级智能体战略正以更激进的方式，推动硬件向“认知中枢”进化，并有望开启新一轮价值重构的黄金周期。

在消费电子领域，联想通过AI技术的深度融入，驱动终端升级为超级智能体，推动了硬件从“性能堆叠”向“认知中枢”的转变。以AI PC为例，联想通过推理加速引擎实现了本地百亿参数大模型的推理能力，使硬件价值从传统的性能参数转向数据资产入口，并突破传统PC的售价区间，类似智能手机对功能机的性能与价格碾压。其中，联想推出的全球首款卷轴屏AI PC ThinkBook不仅通过柔性屏技术实现了屏幕的动态扩展，还搭载了英特尔酷睿Ultra处理器与联想推理加速引擎，使其在性能和交互上都实现了质的飞跃。

除了算力升级带来硬件升级，交互革新也是一大亮点。联想推出了moto razr 60系列，重新定义了折叠屏手机的AI交互边界。其中，moto razr 60 Ultra作为全球首款达到L3协作级AI标准的折叠屏手机，外屏扩展至4英寸OLED，内屏为6.9英寸柔性屏，搭载骁龙8至尊版处理器，支持AI影像优化和复杂任务链的语音指令触发，能通过端侧AI实现“一键直通”功能。此外，联想推出的3D拯救者AR智能眼镜通过多模态交互技术，如手势、眼动追踪等，为用户提供了全新的交互体验，进一步提升了硬件的溢价空间。

而在基础设施领域，联想构建了基于“端-边-云-网”四层架构的混合计算基础设施，其中联想万全异构智算平台扮演了关键角色。联想万全异构智算平台3.0，这一平台通过AI推理加速算法集、AI编译优化器、AI故障预测与自愈系统以及专家并行通信算法等多项创新技术，显著提升了算力效率和稳定性。这些技术不仅优化了模型训练和推理的速度，还降低了计算成本，提高了数据中心的能效比。例如，AI推理加速算法集可将推理性能提升5-10倍，而AI故障预测与自愈系统则实现了百卡秒级的故障自愈能力。这些技术的应用，不仅提升了联想在数据中心领域的竞争力，也为AI技术的广泛应用提供了强大的基础设施支持。

在应用场景方面，万全异构智算平台3.0展现了其广泛的适用性和强大的适应能力。它与“东数西算”第一大智算枢纽合作，在千卡训练场景中将模型训练效率（MFU）从30%提升至60%，显著缩短了研发周期。

值得一提的是，杨元庆在联想Tech World 2025创新科技大会上预言，未来12个月内端侧AI综合能力将实现至少三倍提升。这种能力提升将使个人智能体像神经系统一样渗透至所有终端，形成“所思即所得”的无缝体验。他揭示的不仅是技术路线图，更是硬件价值重构的历史性机遇。超级智能体释放的硬件溢价空间，或将开启一个远超移动互联网时代的增量宇宙。

联想软件层生态重构：从“硬件利润”到“生态价值网络”​的升维

在功能机时代，硬件厂商深陷“薄利多销”的泥潭，利润率不足5%的困局迫使行业寻找新出路；而苹果以iPhone为枢纽，通过硬件溢价叠加App Store生态分账，开创了“设备+服务”的混合收入模型。

联想也开启了商业模式的迭代之旅，从依赖“硬件利润”向构建“生态价值网络”转变，这一转变是对传统利润结构的颠覆性重塑。类似苹果“硬件溢价+分层服务”的模式，如今联想正以超级智能体为核心，将这一范式升级为覆盖个人、企业、城市的“认知操作系统”，在软硬件生态重构中实现价值裂变。

在硬件层面，正如前文提到，联想不断推出高端AI终端，如卷轴屏PC等创新产品，以硬件的高附加值获取毛利。在服务层面，联想的创新尤为突出。其推出的订阅付费模式，类似于App Store的分账模式，为企业提供了轻量化起步的可能。

例如，联想的AaaS模式将智能体封装为整体服务，按订阅方式提供给用户，像联想百应智能体和想帮帮智能体，分别针对中小企业和消费客户群，提供动态、自主的智能体服务，而非固定功能软件。这种服务模式不仅降低了企业的使用门槛，还增强了用户与联想之间的粘性。

联想的超级工厂定制交付模式进一步强化了其在服务层的优势。依托混合式人工智能优势集，联想提供标准化模块作为预制件，客户可以在智能体集市上进行线上体验与适配，并根据自身业务需求进行选择。联想随后在客户端进行私有化部署，实现7天POC验证、2周定制化交付，相比传统AI项目周期缩短了80%。这种高效的服务交付模式，不仅提升了客户满意度，还加速了联想在企业市场的渗透。

在数据层，联想通过用户行为数据优化智能体，形成了“越用越懂你”的粘性闭环。这种数据驱动的服务优化，不仅提升了用户体验，还为联想带来了新的商业机会。未来，个人用户可能会为这种“越用越懂你”的进化能力付费，例如旅行方案生成、健康管理等个性化服务。这种基于数据的服务增值，将进一步拓展联想的收入来源。

总结来看，联想的“硬件溢价+服务分层”模式，通过高端AI终端贡献硬件毛利，智能体订阅、企业解决方案、数据服务构成持续性收入。这种模式将利润从单一硬件销售转向“设备+服务+数据”的复合增长，类似于iPhone与iCloud的协同效应，但联想的场景更为复杂，覆盖了个人、企业、城市三级。

当传统硬件厂商仍在计较每颗螺丝的成本时，联想已悄然完成从设备制造商到AI智能体生态运营商的蜕变。这种转型的本质，是将冰冷的计算设备转化为有温度的智能伙伴——就像iPhone重新定义手机通信那样，联想的认知操作系统正在重新定义人机交互的边界。其构建的生态价值网络，不仅突破了硬件利润的天花板，更开启了“智能即服务”的蓝海市场空间。

结语华西证券研究所认为，智能体的出现标志着人工智能向更高级别的自主智能迈进。虽然LLM一直是AI领域的焦点，但人们逐渐意识到其局限性。Anthropic开发者关系主管Alex Albert在推文中表示，2025年将是智能体系统之年。在此背景下，海外科技巨头纷纷抢滩智能体开发，AIAgent商用爆发的阶段越来越近。

根据权威市场研究机构Markets and Markets的数据，全球AI Agent市场规模预计将从2024年的51亿美元迅速增长至2030年的471亿美元，年复合增长率高达44.8%。波士顿咨询亦做出了更为乐观的预测，认为2024年智能体AI的市场规模约为57亿美元，而到2030年，这一数字将达到521亿美元，年复合增长率高达45%。这还仅仅是AI Agent本身的市场价值，尚未算入其撬动的硬件、生态的市场潜力——就像是移动互联网市场规模远大于智能手机市场。

联想的超级智能体战略，有望复刻智能手机对功能手机的颠覆：硬件价值重构、服务生态爆发、行业利润倍增。若成功，联想或将成为AI时代首个实现“端到端智能闭环”的万亿级巨头，以创新者的姿态，引领行业走向一个更加智能、更加互联的未来。

结语

在中美经贸协议缓解关税压力、供应链稳定性提升的背景下，联想集作为全球化AI龙头，其投资价值重估正受到多重利好驱动。

从短期来看，出口成本的下降和汇率风险的减弱将推动利润率的改善；从中长期来看，地缘风险的阶段性降温，有望推动AI驱动的产品线在全球市场顺利扩散，并带动新一轮的收入与利润修复。

结合目前10倍的市盈率（PE）估值和4%的股息率，联想集团具备“基本面改善+估值修复”的双重弹性，成为当前政策缓和背景下具有代表性的中资价值股之一。

今年以来，消费对经济增长的贡献率提升明显，政策端则进一步落实行动，《提振消费专项行动方案》中部署了8方面30项重点任务，从多方面提振消费。

消费金融作为重中之重，再度被重点提及：金融相关机构要积极支持提振消费，丰富金融产品，便利金融服务，营造良好消费环境。

正值近期金融科技公司陆续发布2025年Q1财报，笔者发现乐信这家公司表现却格外亮眼，迎来了稳步上升期。乐信的利润创下13个季度以来最高，凭借财报数据不断验证，一家金融科技公司的商业与社会价值。

释放消费金融价值，兑现业绩高质量增长

乐信2025年Q1财报可以用“高质量增长”来概括。

公司营收31亿元；利润（Non-GAAP EBIT）5.8亿元，同比增长104.7%，环比增长25.3%，同环比均高速增长。

进一步计算后发现，利润率连续四个季度大幅提升，其中，Q1利润率（净利润/平均在贷）环比增长21%。这意味着，乐信利润增长飞轮越转越快，盈利质量持续提高。

究其原因，笔者从过去两年财报中发现一条“草蛇灰线”，即乐信坚持风险、数据双轮驱动，实现精细化运营的战略转型。

反映到数据上，在资产质量方面，Q1乐信新增资产早期风险指标FPD7环比下降5%；大盘资产入催率环比下降11%，90+不良率环比下降9%。上述数据均有明显改善，进一步明确了乐信资产质量持续向好的态势。

在规模方面继续保持平稳，一季度交易额516.2亿元；管理在贷余额1073.3亿元。此外，用户数达2.32亿，同比增长8.1%。

根据乐信透露，一季度公司在数据算法上继续加大投入，对各类客群不同阶段的识别能力加强，识别区分度提升10%；与渠道方进行了深度联合建模，充分利用渠道方和自有数据来提升模型性能，并将模型决策前置到获客环节，增强获客竞争力；在智能化风控工具建设上，开发额度机器人和定价机器人，为用户提供高匹配度的offer，大幅提升决策效率、决策精准度；通过资产自动巡检和检视工具，对高风险用户进行准入清退、降额等处置，从而优化存量资产质量；利用基于AI技术的多维度反欺诈模型与实时行为监测系统，实现本季度整体欺诈发生率同比下降30%。

一言蔽之，乐信通过加强金融服务的科技底座，实现更加精细化的运营管理、风险管理，提升获客、风控等能力。同时，AI技术则帮助乐信，尤其是在复杂多变的市场环境下，能够从容应对，增强业务的稳定性。

这为金融市场的健康稳定发展提供了技术支持，也赋能乐信经营实现提质增效，那么风险下降、利润增厚也就不足为奇了。

此外，管理层还透露，截至目前，公司已完成了全新风控体系升级和风控基础设施搭建；构建起全链条量化经营分析体系，对不同客群实现了差异化定额定价。这意味着，乐信的精细化运营能力完成了质的飞跃，业绩长期高质量发展更加值得期待。

生态协同与海外扩张，全方位构建护城河

业绩大增的同时，乐信正全方位构建独有的护城河。

从宏观角度分析，市场的合规要求愈发严格是大势所趋，伴随着相关新规落地，意味着行业分化将进一步加快，规范化的头部企业将更容易健康发展。

更重要的是，乐信在头部企业中形成了难以模仿的差异化竞争力，这让其能够拿到更多的市场份额，享受市场规范发展的红利。

乐信的护城河首先便是乐信的生态业务。

乐信的分期零售业务一季度增长显著，交易额11.26亿，环比增加16.2%。乐信发挥自建电商平台的独特优势，能够深刻洞察用户，量身定制金融产品去满足用户的差异化需求。乐信本季度进一步完善了商品供应链，这无疑又能激发优质活跃用户的消费潜力。

对于个人消费信贷业务，乐信进一步挖掘了用户需求，比如推出随借随还产品。通过多元化的产品矩阵，乐信的用户规模和用户粘性有望继续提升。

而在面向小微企业的普惠业务上，比如在低线城市，目前乐信已具备较强的渠道和服务优势，形成线下直营获客团队与精准一对一服务能力。这帮助乐信更好地洞察需求，挖掘客群，加速市场渗透。据了解，乐信普惠业务已实现持续盈利。

可以看到，上述业务顺应消费复苏、支持小微企业及民营经济发展的政策趋势，能够形成有效协同，作为乐信独特的竞争力，未来将极具想象空间。

除了生态业务之外，乐信的海外业务表现也颇为惊喜。

客观来说，东南亚市场竞争已异常激烈，随着越来越多的企业进入海外市场，获客成本上升、盈利空间压缩成为行业痛点。同时，新晋企业需要深入了解当地市场文化和用户需求，去建立适配的经营管理体系，应对政策变化的不确定性。

面对这些难以避免的现实问题，从结果来看，乐信表现优异。一季度海外业务获客成本环比下降19%，盈利环比提升，业务成长速度领先行业水平。

诚然，乐信的海外扩张起步并不算早，但基于金融科技能力和市场经验的长期积累，乐信反而做到了快速赶超。

着眼于未来，乐信还有哪些值得期待？

众所周知，近些年金融科技企业的“AI”属性越来越浓厚，从资本市场的角度看，是企业当前必须要讲的叙事，也是投资者一定会考量的估值逻辑。

可问题随之而来，当所有企业都在讲AI故事，又有多少企业能真正收获价值投资者的“信任票”？

笔者认为，如何落地AI应用，带来底层能力的质变，才是区别每个金融科技企业孰优孰劣的关键所在。

据了解，乐信今年继续探索AI更多的可能性。一季度引入DeepSeek R1、QWen3等先进大模型，去完善本地化部署的、乐信专有的大模型“奇点”Al大模型。

此前，“奇点”已在研发提效、内部工具、业务赋能等方面落地，比如统一AI中台打通分期购物、信贷等场景数据流，用户全生命周期价值提升18%。长期来看，乐信通过AI技术重构业务流程，将为公司带来更多真金白银的效益。

值得注意的是，在此次财报中，“智能体”一词被乐信提及。

作为大模型技术落地的重要载体，智能体凭借其在多场景中的集成应用能力，正逐步渗透至金融业务流程各环节，为金融发展提供全新的动能。

乐信“智能体”落地进展如何？根据财报透露，乐信探索构建了具备金融自适应能力的AI智能体体系，开始在贷前策略的辅助生成领域测试应用，提升策略迭代效率。

从基础能力上看，智能体更加侧重于聚焦特定场景，具备突出的垂直属性。可以预见，乐信打造AI智能体体系，未来将会更精准抓住用户的个性化需求，更加高效地向用户提供贴合实际需求的产品。这无疑是提升乐信的精细化运营能力，最终增强用户粘性，开辟业绩新的增长空间。

资本市场会关注企业的AI大模型持续迭代，以及AI商业化落地，这样来看，显然有数据、有客户、有场景的企业更为利好。而乐信的业务规模、用户体量、生态业务协同，足以说明其在这些方面天然占据优势，未来有望充分受益于AI智能体发展。

总的来说，在AI加持下，投资者可以期待，乐信底层能力的质变持续带来价值释放，为公司的业绩带来更多的增量看点。

结语：

乐信的分红比例再一次提高，从今年下半年开始，公司的现金分红比例将提高到净利润的30%。这距离乐信上次宣布将比例从20%提升至25%，仅仅过去半年左右的时间，可见管理层对自身发展信心十足。

假设全年利润为季度数据的4倍（为保守估计，管理层重申2025年全年净利润同比大幅增长的业绩指引），按照30%的分红比例和最新股价计算，乐信的股息率至少在5%以上。这在一众中概股里属实罕见，甚至不亚于几家互联网龙头。

在消费对经济增长拉动持续增强的大背景下，乐信凭借金融科技能力收获了业绩持续上扬，再叠加AI探索，未来的确定性越来越强。对于这样一个投资标的，随时入场都是押注公司长期潜力的好时刻。

文：向善财经

近期，北京银行可谓是多事之秋。

先是上个月，一季报公布，北京银行出现了12年来首次一季度利润负增长。

这几天，北京银行又收到了江苏省苏州市中级人民法院送达的《应诉通知书》。

据了解，这起诉讼仍与康得新122亿元“存款消失”旧案有关，北京银行再度被卷入证券虚假陈述责任纠纷。

这不禁让人质疑，如今北京银行究竟面临着怎样的局面？

尘埃未定，北京银行再次陷入诉讼旋涡

要想知道这次诉讼具体是怎么个事儿，时间还要回到2019年。

当时康得新被爆出两笔共15亿元的超短期融资券未能兑付，主承销商为北京银行。

尽管公司2018年年报显示账面有153.16亿元货币资金，其中122.1亿元存于北京银行西单支行，但是，独立董事对这笔存款的真实性提出了质疑。

结果调查发现，康得新及其子公司在北京银行西单支行的实际账户余额为0元。

后来又深入调查，发现问题的根源在于北京银行西单支行与康得新控股股东康得投资集团签订了《现金管理业务合作协议》。

根据协议，康得新的资金被实时归集到康得投资集团账户，导致其账户资金管理出现异常情况：账面上显示有存款且正常计息，但实际资金已被归集至母公司账户，且对账单未反映资金划转信息。这使得康得新及其子公司未能有效掌握资金流向，资金管理存在明显漏洞，上市公司沦为大股东的“ATM”。

最终，证监会认定康得新2015年至2018年年末在北京银行的账户余额均为0元，存在虚假记载，以及康得新同期虚增利润约115.3亿元。

一句话总结，北京银行因未尽到资金监管职责，为康得新财务造假创造了便利空间。

在这起案件过后，北京银行虽然未被直接处罚，但其现金管理业务遭到很大的诟病。

2020年12月23日，北京银保监局对北京银行开出罚单，原因是北京银行下辖西单支行“违规出具与事实不符的询证函回函、违规出具与事实不符的存款证明、内部控制存在缺陷”，以及北京银行“现金管业业务内部控制存在缺陷”。

通过这张罚单不难发现，这些问题与康得新财务造假案有相似之处，二者之间可能有一定关联。

最终对北京银行罚款359万元，并对戴炜、林袁等人进行了不同程度的罚款。

值得一提的是，当时被罚款的戴炜，就是上个月刚接手北京银行的新行长。

回到现在，至今浙江中泰创赢资产管理有限公司（以下简称“中泰创赢”）遭受到的投资损失并未得到补偿，因此要求康得新赔偿投资差额51.47亿元以及佣金、印花税等相关费用。

在该案件中，北京银行西单支行和北京银行分别被列为第二被告和第三被告，同时被要求承担连带及赔偿责任。

51.47亿元可以说是一个天文数字了，按照最糟糕的情况，北京银行如果全部赔偿，相当于要把2024年五分之一的净利润拿出来。

不过，北京银行对此回应，经初步评估，该案件对北京银行本期利润或后期利润不会产生实质影响。

利润虽然不一定会被影响，但北京银行的内控问题实实在在地再次被摆到桌面上。

自2021年起，北京银行就累计收到超140张罚单，累计罚没金额约1.04亿元。

仅2023年，因房地产类业务违规等问题 ，北京银行就被罚款 4830 万元。

在这个月，北京银行南昌分行、支行、相关负责人，又因为贷款管理不到位、违规调整等问题，被江西监管局合计罚款约290万元.

可以说，北京银行在内控管理上屡罚不止。

曾经作为城商行中的“领头羊”，北京银行如今却陷入了重大诉讼事件的漩涡，与此同时，其内控问题也有待进一步强化。这两大问题相互交织，最终带来的严重后果，实际上是北京银行的声誉受损？

银行本身就是一个依靠市场信任吃饭的行业，自身声誉不佳，影响的是银行赖以生存的基础。

站在客户与合作伙伴角度来讲，他们对银行的信任是建立在银行良好的声誉之上的，如果银行频繁出现在重大诉讼纠纷和内控漏洞，客户可能会对银行的资金安全、服务质量产生担忧，从而考虑转移存款或者减少业务往来；合作伙伴则可能对银行信誉和稳定性产生怀疑，进而影响双方的合作关系。

信任可以说是银行的市场竞争力重要部分，北京银行如今面对的信任难题，可能就是自身从城商行一哥位置滑下来的原因之一。

现在戴炜成为了新行长，自身在内控上也受到过处罚，接下来，能不能通过“新官上任三把火”的锐气，果断出手解决北京银行长期悬而未决的内控不足问题，外界对此还多抱有期待。

老将戴炜上阵，业绩压力有望逆势“突围”？

如今戴炜的压力并不小，除了内控问题需要改善，也面临着业绩下滑的压力。

根据天眼查APP显示，2025年第一季度，北京银行实现营收171.3亿元，同比下滑了3.18%；实现归母净利润76.72亿元，同比下滑了2.44%。

营收与净利润实现双下滑，这并不是一份令人满意的成绩单。

老实说，北京银行有这样的成绩并不让人意外。

2024年财报公布时，北京银行实现营收同比增长为4.81%，为近四年最高；但与此同时，北京银行实现归母净利润同比增长为0.81%，为近四年最低。

近四年最高增长却创下了最低利润，很难不给人一种盈利已经到达“天花板”的感觉。

一季度的业绩下滑，实际上是2024年“增收不增利”趋势的延续。

从盈利能力指标上，我们也能一窥究竟。

2022—2024年，北京银行净息差分别为1.76%、1.54%、1.47%；ROE分别为9.60%、9.32%、8.65%。

从数据来看，北京银行的盈利能力在逐年下降，尤其是2024年1.47%的净息差，低于行业1.55%的平均水平。

一边是业绩不断下滑，一边是盈利能力持续下降，这时我们不禁疑问，北京银行到底怎么了？

从财报中不难发现，北京银行业绩增长上不去，主要是由于过度依赖净利息收入。

2024年，北京银行利息净收入为519.10亿元，占全全行营业收入的74.25%，非息收入占比在25%左右。

如今的城商行一哥江苏银行的非息收入占比基本维持在30%左右，城商行中增长较快的宁波银行，其非息收入常年保持在在30%以上。

在过去一年里，江苏银行14.83%的非息收入增长成为了一大亮点。

也就是说，如今业绩保持增长较好的城商行，并非单纯地依赖净利息收入来保持业绩增长，在如今低利率环境下，业务多元化发展，才是稳业绩的关键所在。

就在5月20日，LPR均下降10个基点。

这也意味着银行将迎来新一轮的净息差收窄压力。

对于北京银行而言，倘若不能进一步推进非息收入增长，恐怕也意味着将迎来更大的业绩下滑压力。

值得肯定的是，北京银行在风险把控上，做得很好。

2024年，北京银行的不良贷款率降至1.31%，较年初下降了1个基点，低于行业1.50%的平均水平。

与此同时，北京银行的拨备覆盖率为208.75%，虽较年初的216.78%有所下降，但仍远高于监管要求，整体风险抵御能力依然较强。

不过，与江苏银行0.89%的不良率和宁波银行0.76%的不良率相比，北京银行的不良贷款率仍有较大的改善空间。

而且北京银行的关注类贷款有所增加，其占比从年初的1.78%上升至1.79%，增加了37.89亿元。

关注类贷款作为正常贷款与不良贷款之间的“缓冲带”，一旦外部环境变化或企业自身经营出现问题，这类贷款很容易转化为不良贷款。因此，关注类贷款的增加暗示了其资产质量可能面临一定的风险，这也意味着北京银行不良贷款存在“变脸”可能。

从安全性指标来看，截至2024年末，北京银行的资本充足率和核心一级资本充足率分别为13.06%和8.95%，较上年末分别下降了0.31个百分点和0.26个百分点。

值得注意的是，北京银行的核心一级资本充足率已经连续第三年下降，2021年该指标曾达到9.54%。

这一连续下降趋势可能表明银行在应对潜在风险时的缓冲能力有所减弱，同时也可能限制其未来的业务扩张能力。

在当前复杂的经济金融环境下，银行需要保持充足的资本来应对不确定性，而北京银行这一指标的持续下降，可能会引发市场对其长期稳健发展的担忧。

所以说，现在北京银行迎来了“水逆”时刻，新行长戴炜的上任，让外界对北京银行多抱有期待，希望接下来在戴炜的带领下，北京银行能够再度重回城商行“一哥”位置。

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最近看了下奇富科技(QFIN.US/03660.HK)的财报。

不得不说让人眼前一亮。

赚钱是真的赚钱。一个季度收入46.9个亿，归母净利润18个小目标。

也难怪财报一出，一众券商机构为公司在资本市场“摇旗呐喊”。

其中，外资行方面，花旗、美银证券均维持奇富科技美股买入评级，上调目标价分别到58.5美元和52.7美元。

内资机构，中金维持奇富科技港股“跑赢行业”评级，目标价253.4港元。华泰证券则给予“买入”评级，维持美/港股目标价55.6美元/220.9港币。

值得一提的是，5月20日，全球领先的企业管治及投资者关系研究公司Extel（原《机构投资者》）公布2025年度亚洲（除日本）最佳管理团队排名结果。奇富科技还蝉联“最受尊敬公司”称号，并在“最佳首席执行官”“最佳首席财务官”“最佳投资者关系专业人员”等多项细分榜单中位列第一。

这可真是妥妥的业绩、名誉双丰收。

奇富科技的业务是什么？

了解的想必都知道基本是跟信贷有关。

不可否认，不少人对这种贷款相关业务的公司都充满了偏见，不过不论是从业务发展情况、资本市场表现、甚至所获各种荣誉奖项，都可以看到，奇富科技的表现都还算不错。

那么，它是如何做到“体面”的站着把钱给挣了呢？

这个答案，关键就在它的技术层面，特别是其推动的AI与金融的深度融合。

单看这份Q1财报中的另外几项关键数据：

-- 与163家金融机构建立合作，服务用户达5800万；
-- 新增授信用户同比增长6%，撮合放款量同比增长15.8%；
-- 新增授信用户到新增借款用户的转化率同比提升33%。

这些数据不能单纯只当做是奇富科技业务的惯性增长，实际上，应该看做是这个公司围绕AI布局在信贷价值链上全面发力的结果。

想象一下，传统金融业务若能搭载AI，将会带来怎样的变革？

那么奇富科技在对传统金融的改造上都用AI都做了什么，又取得了哪些效果？

要回答上面问题，当然先得看看一个信贷公司的核心业务流程是什么？

这自然是绕不开获客、审批、风险控制这三大环节。

而围绕这几个方面，奇富科技通过信贷智能体，将AI技术嵌入信贷业务的获客、风控、合规、运营等核心环节，实现了全方位的优化与突破。

这一点从各项核心指标中也已经能够看出端倪。

不过，关键来看，核心还在于其基于此构建了在成本端的行业领先优势。

要知道，在金融行业的竞争中，成本控制是决定企业生存能力、盈利水平和长期竞争力的核心因素之一。

当然，成本控制也不仅仅是“省钱”，这更是战略能力的体现。

一方面，短期上，它决定了能否在价格战和监管压力下存活；另一方面，中长期，成本优势也支撑金融公司技术创新和风险抵御能力，并决定其能否塑造行业长远格局。

特别是未来随着金融业进一步向科技化、普惠化方向发展，成本控制能力也将成为区分行业“赢家”与“输家”的核心标尺。

而在这一背景下，奇富科技构建的智能体生态，还存在一个技术杠杆撬动的“乘数效应”。

简单来说，就是伴随其经营生态的持续扩大，边际成本将持续降低，边际收益将不断攀升，从而释放更大的利润空间。

与此同时，在技术赋能下奇富科技还能够持续拓展金融服务边界，获得更多的业务增长机会。

从这次财报中就提到，旗下的奇富数科在金融机构智能化升级领域的表现。今年一季度新增3家中大型城商行合作，金融科技赋能的业务规模同比增长144%。

站在投资视角来看，奇富科技在AI领域的持续投入，也会让市场对其长期价值将有一个新的评估。

首先，技术生态带来的积极的业绩预期和估值切换。

信贷智能体所形成竞争壁垒，不仅将使其业务价值链重构，传导到业绩端也将释放更大的业绩潜能，增厚EPS的同时带动估值提升。

此外，从估值层面来看，这一AI加持下的新业务增长模型，也有助于其从传统金融业务市盈率向科技公司市梦率靠拢，为估值重估提供新逻辑。

另一方面，则应关注其生态协同创造的长期价值和稀缺溢价。

从行业趋势来看，未来金融机构将更加依赖智能体协同工作，奇富科技的先发优势有机会让其在行业生态竞争中胜出，并具备稀缺性溢价。

总的来看，奇富科技以技术创新为底座，在合规经营与社会价值之间找到了可持续的平衡点，这也是其能够“体面赚钱”的本质所在。

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作者|娅沁

声明|题图来源于网络。 惊蛰研究所原创文章，如需转载请留言申请开白。

随着全国气温的逐步上升，旅游旺季翩然而至。但当县域旅游、文博游、出境游等旅游方式成为旅游行业热点时，原本小众的邮轮旅游也在悄悄崛起。

公开数据显示，今年春运期间，邮轮旅客运输量达17.2万人次，同比增长145.6%；五一假期，上海邮轮口岸更是迎来“四船同靠”的盛况，单日出入境人员近3万人次，创下3年来新高。

面对眼下的市场热度，邮轮品牌们早已摩拳擦掌。为了抓住旅游旺季的市场机会，不少邮轮品牌将目光投向了文化跨界的新玩法，推出与非遗、汉服等传统文化，甚至是哪吒、乐高等商业IP相关的主题旅游产品。而这些文化跨界的新玩法，将邮轮经济带入新的蓝海。

邮轮旅游：拼完价格，拼“文化”

虽然2025年开年至今的亮眼数据，拉高了整个市场对“邮轮经济”的期待值。但在中国市场，邮轮作为一种小众旅行方式一直难以流行。

长期以来，邮轮旅行的核心卖点始终围绕海上观光、娱乐设施、特色餐饮和免税购物等服务展开，这一模式在市场培育期凭借清晰的功能定位，有效覆盖了大众消费者的基础需求。

然而，随着中国邮轮市场进入成熟阶段，同质化问题逐渐成为发展瓶颈。大同小异的服务项目，高度重叠的日韩航线，使得差异化竞争优势逐渐丧失，已难以满足新一代消费者对差异化体验的诉求。如今的游客更倾向于通过旅行获得独特的文化认知与情感共鸣。

中国出境游趋势也提供了侧面印证。中国旅游研究院发布的《中国出境旅游发展年度报告2024》显示，2024年中国出境游达1.46亿人次，接近疫情前水平，旅游目的地呈现出多元化态势。在2024年，中国出境游客到访了超过210个国家或地区，另外，根据中国旅游研究院的问卷调查，景点吸引力、文化差异等成为影响出境游客选择旅游地的主要因素。

与此同时，消费环境的变化，进一步给邮轮行业带来压力。游客的消费行为更趋理性，对邮轮产品的价格敏感度显著提升。为了吸引消费者，邮轮企业纷纷开启降价模式。

2024年暑期，中国邮轮市场就出现了低价甩舱现象，部分航线价格跌幅高达30%-60%，不乏有公司一个暑期亏损几百万元。在经历价格崩盘后，皇家加勒比邮轮、MSC地中海邮轮、爱达邮轮等多家邮轮公司通过降低定价，限时优惠折扣，比如“第三第四人免船票”，套餐中增加免费wifi等营销策略，刺激用户提前预订。

但对于重资产运营的邮轮行业而言，单纯依靠价格作为主要竞争力难以成为长期策略，从长远经济效益来看，关键在于如何提高邮轮的产品价值。于是，文化跨界成为邮轮品牌们重新打开市场的重要切口。

近几年，文化IP助力旅游市场增长的现象越来越普遍。从故宫IP商业化成功，国产3A游戏大作《黑神话：悟空》火爆全球后带火山西古建，再到电影《哪吒2》闯入全球影史票房榜前五后，天津陈塘庄、四川宜宾哪吒行宫的神话主题游同步爆火。文化要素激活消费、创造溢价的能力，在旅游市场已经得到验证，因此邮轮品牌们也敏锐捕捉到了这一趋势。

2024年以来，无论是本土还是外资邮轮品牌，纷纷在文化跨界上发力。“爱达·魔都号”推出首个民歌主题航次、茶文化主题航次、首个海上读书节等系列文化主题航次，将中国文化融入品牌体验中；“MSC荣耀号”携手中华文化名家，开启首个“国学”主题航次，涵盖国学教育、汉服、非遗等多个传统文化主题；“招商伊敦号”面向国际游客推出“中国探索之旅”航线，通过探访舟山、洞头、平潭、厦门等岸上文旅体验项目，让外籍游客感受中国沿海城市的文化魅力；“蓝梦之歌”号启动33晚超长航线，寻踪郑和下西洋足迹，复刻史诗级航线故事……

*招商伊敦号靠泊温州洞头（图片来源：温州市文旅局）

在模式创新上，文化跨界丰富了邮轮的文化内涵，也赋予了传统邮轮旅游新的消费场景和商业价值。而在诸多文化跨界尝试中，“亲子游”成为邮轮旅游不可忽视的细分领域。

亲子游成为核心市场

每年一到暑期，“亲子游”总是能成为旅游市场的焦点。与时间有限的小长假相比，暑假以其持续较长的假期特性和更灵活的可支配时间，为家庭亲子出游创造了更为理想的时机条件。

携程发布的《2024暑期出游市场报告》显示，2024年，亲子客群暑期整体订单占比达35%。值得注意的是，研学游订单量同比增长175%，其中，国内研学游人数增长2倍，海外研学游人数增长120%。另外，同程旅行《2024暑期旅游消费趋势报告》指出，传统历史文化名城依然是暑期亲子游最受欢迎的目的地类型，博物馆是2024年暑期亲子游的大热门。

这意味着，当代年轻父母教育观念，已趋于兼顾娱乐性和教育性。邮轮旅行凭借独特的时空优势以及文化跨界，正成为满足这一需求的理想载体。

为精准契合当代家长“寓教于乐”的育儿理念，邮轮产品经历了显著升级。除了传统的水上乐园、迷你运动场，游乐园等常规项目，邮轮企业还推出了具有寓教于乐属性的旅游产品，使邮轮从单纯的度假场所进化为移动的文化教育平台。

比如，2024年端午期间，“爱达·魔都号”推出了包括《爱达山海经·奇幻之旅》亲子互动舞台剧、寓教于乐的“小小航海家”活动以及配备了语音讲解的《念念敦煌：数字敦煌走进爱达邮轮》艺术展等多项亲子活动。

*念念敦煌海上艺术展 （图片来源：爱达邮轮官网）

针对今年暑假，“爱达·魔都号”又推出了哪吒闹海主题航次，通过亲子舞台剧首演、动画电影联映、经典角色巡游、艺术装置、游戏互动和主题舱房等多元形式，开启海上沉浸式国潮文化之旅。

“MSC荣耀号”则对乐高海上乐园进行了创意升级，邀请资深乐高大师于1月16日起的上海母港航线中开设“360°乐高海上大师课”。课程设有航天器探秘、海洋生物探索、积木迎春三大主题，通过寓教于乐的趣味课程给小朋友科普相关知识。顺利完成课程的小朋友还将获得一份证书以示嘉奖，更多了一些研学的意味。

皇家加勒比旗下“海洋光谱号”与知名早教品牌巧虎达成战略合作，持续打造特色主题航次。在硬件方面，精心设计巧虎主题客房，配备专属床品、玩偶及主题装饰；在服务体验上，推出包括登船欢迎仪式、角色共进早餐、主题派对等系列互动活动。这种全方位的IP运营模式，为亲子家庭创造了独特的旅行记忆。

从各项数据的表现来看，中国邮轮市场呈现出明显的复苏态势，但相较于其他成熟的旅游方式，邮轮旅游在国内仍然属于相对小众的选择。这一现象的形成有着深刻的历史和市场原因。

小众邮轮游，能否迎来新爆点

从全球视野来看，邮轮产业虽然已有近200年的发展历史，但现代邮轮旅游的真正兴起不过短短50余年。在欧美发达国家，邮轮度假早已成为主流的旅游方式，而在中国市场，这一业态仍处于发展初期。若以2006年歌诗达“爱兰歌娜号”进驻上海作为标志性事件，中国邮轮市场的发展历程至今尚不足20年。而首艘国产大型邮轮“爱达·魔都号”的正式投入运营，更是在2024年1月1日才实现。

《泰坦尼克号》《海上钢琴师》等经典影片塑造了大众对邮轮旅行的认知。受影片影响，完成一次邮轮之旅也列入不少人的梦想清单。但现实中，真正体验邮轮旅行的人并不多。从社交媒体的分享内容来看，关于邮轮旅行的讨论和分享明显少于其他旅游形式，这直观地反映出市场认知度和接受度仍有待提升。造成这种局面的原因是多方面的。

*《泰坦尼克号》剧照

价格因素是制约邮轮旅游普及的首要障碍。即便是在促销季的尾单价格，每位游客的船票支出也至少需要2000元左右，而且需要时刻关注促销信息。在小红书等社交平台上，#邮轮尾单、#邮轮捡漏等话题的浏览量已超过200万次，这反映出消费者对优惠价格的强烈需求。

另外，若想获得相对舒适的体验，人均花费更需达到5000元以上。在当前的经济环境下，这样的价格水平直接将部分潜在消费者拒之门外。有邮轮从业者坦言，过去游客会将邮轮产品与出境游进行比较，而现在甚至需要与国内游产品对标。如果说亲子、老人群体对价格敏感度相对较低，那么对于偏好“穷游”和“特种兵式旅游”的年轻消费群体而言，邮轮旅游的吸引力显然不足。

其次是体验环节存在的诸多痛点。在社交平台上，关于邮轮旅游的“吐槽”从未间断。上下船排队时间过长、餐厅人满为患服务滞后、港口接驳混乱无序、岸上观光项目体验欠佳等成为游客普遍反映的问题。特别是在价格战期间，大幅降价的做法让提前预订的游客产生强烈的心理落差和实际损失感，这种情况进一步加剧了负面口碑的传播。

文化跨界，让邮轮业收获了新的关注度。借助文化赋能，也确实是一种顺应市场需求的新思路。比如，当下各地兴起的“主题式文旅”的成功实践，说明文化元素的融入确实能够有效提升旅游产品的吸引力。

惊蛰研究所此前在《非遗旅游爆火，文旅产业集体“过年”》一文中，提到过福建泉州蟳埔村，这个常住人口不到1万人的小村庄，凭借簪花这一非遗名片，在今年春节假期期间累计客流量突破43.18万人次，日均达到5.4万人次。

而在刚刚结束的2025上海邮轮文化旅游节上，上海市宝山区文旅局联合各大邮轮公司以及相关文旅集团，不但推出了全新的邮轮旅游产品，还借助2022年揭牌的上海邮轮旅游度假区等商业实体，引入各类商旅文体活动，引导“邮轮经济”上岸，发展成为地区特色产业。

*图片来源：上海文旅“乐游上海”公众号

但文化跨界绝非简单的“贴标签”行为。

对于邮轮旅游来说，要实现真正的市场突破，还需要体验的深度设计，确保文化元素与旅游体验的有机融合；文化衔接的自然流畅，特别是到港后的相关活动安排；以及产品和航线的持续创新，避免内容陈旧乏味。

更值得警惕的是，当所有市场参与者都开始引入文化元素时，邮轮行业很可能面临新一轮的同质化竞争。在文化的新鲜感逐渐消退后，决定胜负的关键因素终将回归到服务品质这一本质。只有在文化创新和服务提升两个维度同步发力，才能真正推动邮轮旅游走向大众市场，迎来爆点。

*本文为惊蛰研究所X澎湃号·湃客财经联合出品

医疗ETF大新闻！5月22日，顶流大V“E大”（ETF拯救世界）的公众号发布了2025年5月投资计划——“S计划”买入一份中证医疗A（场外162412），即医疗ETF（512170）联接基金A份额。

想必看到E大发车的医疗投资者都不淡定了，坚守了这么久，终于又来了一针强心剂。据E大透露，上一次买入这个品种是2023年8月，如今时隔近2年再发车，是否意味着医疗板块迎来了配置窗口期？

来看看E大给的加仓理由。其发文主要给出下两点：

第一，仓位原则。“S计划”当前现金仓位较高，而医药医疗由于表现不佳仓位占比持续下降，因此予以买入平衡仓位。

第二，时间、空间原则。时间上，本次加仓时隔近两年之久；空间上，上次买入后距今跌幅16.8%，在可控范围，而本次买入预计整体成本可以6.26%。

可以发现，这一次，E大没有讲行业逻辑，而是依据其仓位和配置原则做的决策。多少人跟了呢？由于联接基金买入其目标ETF需要时间，具体数据明后天可观测。不过22日当日，医疗ETF（512170）场内涌现3371万元的净申购，可见一斑。

另外，不得不说E大是会踩点的，昨天刚买，今天（5月23日）医疗就领市上涨。截至发稿，医疗ETF（512170）涨1.54%，成交额超4亿元。从日k来看，近期医疗板块修复还是挺明显的，尽管步子不算大，但走出了上行趋势。

时间拉长来看，医疗ETF（512170）年内资金面表现不俗，呈明显的震荡上行走势，结合行情来看，充分展现了ETF资金“低吸高抛”的特征。3月份，医疗行情进入震荡盘整期，资金开始进入，4月18日，医疗ETF（512170）基金份额历史首次突破800亿份，4月28日再登820亿份新高。

对于医疗后市，我个人还是持看好态度。这个赛道，已经守了这么多年，我会继续坚持下去。道理很简单：

1、医疗是刚需赛道，人口老龄化加速，未来需求只会越来越大；

2、创新驱动+AI赋能，国产创新药械（包括CXO）发展前景广阔；

3、借用E大的原话与各位医疗投资者共勉：

“如果历史上绝大多数交易品种，包括几个深坑品种最后都能挣钱，甚至挣大钱，那么，医药医疗会不一样吗？”

最后还是提醒大家，以上只是个人观点，大家还是要根据自己的资金实力和判断理性投资，高度注意仓位和风险管理，切勿盲目梭哈。E大这次加仓也提示了，医疗“医疗自目前价格下跌幅度达40%的可能性”。

来源：雪球网 / 作者：超级巴飞特