《星岛》记者 齐鑫 上海报道

1月21日，瑞达期货股份有限公司(下称“瑞达期货”)发布公告称，公司拟以自有资金约5.89亿元购买申港证券股份有限公司（下称“申港证券”）合计11.9351%的股权，其中8.1112%的股权处于质押状态。

▲瑞达期货公告截图

相关公告一经发布，引发行业关注。不过被瑞达期货看中的申港证券启动IPO辅导已近4年，至今仍不知道自己何时能敲开资本市场大门。

日前，中国证监会官网更新的《关于申港证券首次公开发行股票并上市辅导工作进展情况报告（第十六期）》（下称《报告》）显示，华泰联合证券有限责任公司（下称“华泰联合证券”）为其辅导机构。《报告》显示，华泰联合证券按照辅导计划，联合国浩律师（上海）事务所、毕马威华振会计师事务所（特殊普通合伙），根据有关法规要求和上市辅导协议的约定，按照辅导计划有针对性地开展了辅导工作。

在前期的辅导工作中，申港证券已根据上市公司监管要求，建立起较为规范和完整的内控制度和管理体系，并且能够在日常经营过程中严格遵守。辅导小组持续关注申港证券业务发展情况及市场变化趋势，协助公司持续论证和完善符合公司业务实际情况和未来战略规划的募投项目具体内容及方案，并会同律师持续完善关联方清单，确保申港证券关联方划分符合相关法律法规的要求。

目前，华泰联合证券及其他中介机构未发现申港证券存在其他需要关注的主要问题。华泰联合证券称将积极督促公司治理及内控制度的制定和执行，辅导公司围绕上述事项持续进行规范，持续完善辅导对象的治理结构和内控制度。

瑞达期货拟购买申港证券股权

公开资料显示，申港证券由3家香港持牌金融机构、11家国内机构投资者发起设立，2016年3月14日获中国证监会批复设立，是国内首家根据CEPA协议（《关于建立更紧密经贸关系的安排》）设立的合资全牌照证券公司，注册资本43.15亿元。

当年10月，申港证券正式开业，总部位于上海。其2024年年报显示，申港证券设有23家分支机构，其中分公司17家，证券营业部6家，公司及子公司员工超1200人。

官网显示，申港证券董事会成员共12人，公司总裁兼董事周浩，董事长邵亚良，副总裁、合规总监、首席风险官刘俊红。2024年，公司董事、监事、高级管理人员薪酬合计2401.24万元。

▲申港证券2024年年报截图

据其2024年年报，截至报告期末，公司股东总数15家，其中茂宸集团控股有限公司和裕承环球市场有限公司（下称“裕承环球”）分别持股12.1669%，持股前5名股东合计持股比例为63.7312%。

▲申港证券2024年年报截图

此番，瑞达期货拟以自有资金5.89亿元购买申港证券合计11.9351%股权（对应的股份为 5.15亿股）的交易分为两部分：其一向申港证券股东裕承环球购买其持有的申港证券 8.1112%股权（对应的股份为3.5亿股，该部分股份处于质押状态）；其二向 JT Capital Management Limited（嘉泰新兴资本管理有限公司，下称“嘉泰资本”）购买其持有的申港证券3.8239%股权（对应的股份为1.65亿股）。

瑞达期货称，本次交易不构成关联交易，也不构成《上市公司重大资产重组管理办法》规定的重大资产重组，无需提交股东会审议。

同时，瑞达期货表示，本次交易的目的，是为实现成为具有国际竞争力的衍生品投行的发展战略，公司积极寻找管理规范、优势互补且经营良好的证券公司，通过股权收购的方式，有效整合证券公司与期货公司的业务资源，充分发挥协同效应，满足不同类别客户多元化的需求，为客户提供全方位的风险管理、财富管理等综合金融服务，进一步提高公司的综合竞争力。

事实上，申港证券的上市之路已走过近4年。2022年2月，申港证券首次公开发行股票并上市辅导备案报告公布，在成立6年后开启了IPO征程，但至今尚未有更多实质性进展公布。

▲《关于申港证券首次公开发行股票并上市辅导备案报告》截图

近年来，申港证券业绩稳健。2022—2024年公司营业收入分别为14亿元、16.44亿元、19.19亿元；归母净利润分别为3.15亿元、3.33亿元、3.71亿元。然而，其中，投资银行业务手续费净收入却在大幅下滑，2022年、2023年该项分别为4.9亿元、4.59亿元，及至2024年却降至2.99亿元，同比减少34.83%。

▲申港证券2023年、2024年年报截图

屡遭监管部门点名

《星岛》注意到，近年来，申港证券多次被监管部门点名。

据上交所官网披露，去年12月，李强、叶华作为申港证券指定的株洲科能新材料股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市项目的保荐代表人，未充分关注发行人研发投入核算、研发人员认定以及内部控制执行不到位等异常情况，导致相关信息披露不准确，履行保荐职责不到位。上交所决定对二人予以监管警示。

▲《关于对保荐代表人李强、叶华予以监管警示的决定》截图

2025年5月，深交所官网发布的《关于对申港证券给予通报批评处分的决定》显示，2024年11月11日—15日，深交所联合上海证监局对申港证券客户交易行为管理、投资者适当性管理和投资者教育工作等情况进行了现场检查。

经查发现，申港证券公司内部制度中未明确客户交易行为管理牵头部门，未对重点分支机构管理做出相关规定，与2023年深交所开展非现场检查期间其填报的情况不符；分支机构客户交易行为管理考核约束力度不足；重点监控证券名单不够完整准确，重点监控账户名单调整不及时；对频繁触发预警的客户管控不到位，未按深交所要求及时对相关客户提示风险，未及时向客户传达本所相关函件；未按深交所投教工作要求宣传相关业务规则。

深交所表示，曾在2022年对申港证券采取口头警示措施、2024年采取约见谈话措施，但其客户交易行为管理情况未见明显改善。鉴于上述违规事实及情节，决定对申港证券给予通报批评的处分，对上述违规行为及深交所给予的处分将记入诚信档案。

▲深交所官网截图

此外，2025年2月，中国证券业协会官网发布的《关于对申港证券采取自律管理措施的决定》，称其委托、聘用第三方制度未全面覆盖公司相关业务，多笔财务凭证发票开具时间早于事前审批时间，采购第三方服务未对是否存在潜在利益冲突进行审慎核查和有效防范，某IPO项目组成员利益冲突审查不及时，部分投行项目聘用第三方机构未见遴选流程相关材料，个别分支机构营销活动方案未进行合规审核，上述情形不符合协会《证券经营机构及其工作人员廉洁从业实施细则》（2023年修订）的相关规定。

对此，中国证券业协会决定对申港证券采取警示的自律管理措施，并按规定记入协会执业声誉信息库。

▲中国证券业协会官网截图

同一时间，中国证监会官网披露，申港证券陕西分公司在办理新三板开户业务时未勤勉尽责、审慎核查投资者提供的相关材料，违反了《证券期货投资者适当性管理办法》（证监会令第202号）第三条规定。陕西证监局决定对其采取出具警示函的行政监管措施，并记入证券期货市场诚信档案。

▲中国证监会官网截图

由此可见，或许申港证券的IPO征程依旧漫长。

实际上，这也就不难理解，华泰联合证券在日前发布的《报告》中称，下一阶段，其派出的辅导工作小组成员将按照辅导计划有关规定和辅导协议约定，持续对其进行规范运作辅导，持续提高其对财务会计规范性以及内部控制制度的重视程度，按照计划推进辅导工作。同时，辅导小组亦将持续密切关注申港证券的经营情况、资本市场监管动态及行业监管动态，继续推进全面尽调工作，细化和完善相关核查。

《港湾商业观察》施子夫

2025年9月末，珠海精实测控技术股份有限公司（以下简称，精实测控）递表港交所，公司拟港股主板上市，中金公司、浦银国际为联席保荐。

回顾过往IPO进程，2023年6月，精实测控递表创业板获受理，华泰联合证券为保荐机构。2024年2月，公司主动终止IPO。

利润大幅下滑且亏损上亿

天眼查显示，精实测控成立于2011年，公司是一家融合测量、控制与AI技术，专注于打造工业与消费领域柔性制造技术与应用的柔性制造综合解决方案提供商。

根据灼识咨询的数据，按2024年收入计，精实测控是国内第二大的消费电子PCBA功能及性能测试装备与服务提供商，且公司是中国ODM模式下排名前十大的智能测控装备与服务综合解决方案提供商。

精实测控的收入主要来自向消费电子产品、汽车及家电制造商品牌拥有人及销售在线测试装备、制造工艺装备、智能实验室装备及软件、标准化测试设备及配件。

从2022年-2024年及2025年1-6月（以下简称，报告期内），公司来自生产线测试装备的收入分别为4.48亿元、2.98亿元、3.8亿元和1.1亿元，占当期收入的78.9%、42.7%、44.0%和54.2%，为公司最主要的收入来源。

其次系制造工艺装备，各期该业务贡献收入分别为2656.2万元、2.25亿元、2.95亿元和4363.2万元，占当期收入的4.7%、32.2%、34.2%和21.5%。

报告期各期，配件及其他的收入分别为5285.0万元、7464.8万元、6634.8万元和3466.2万元，占当期收入的9.3%、10.7%、7.6%和17.1%，为公司第三大收入来源。

更详细而言，报告期内，生产线测试装备的销量分别为10225件、10613件、10975件和4186件，其均价分别为4.38万元、2.81万元、3.46万元和2.63万元，在期内均价出现明显下滑趋势。

第二大收入来源的制造工艺装备各期销量分别为84件、54件、68件和32件，均价分别为31.62万元、416.03万元、434.08万元和136.34万元，2023年销量大幅下滑。不难看出，精实测控的主营业务其销量及均价均呈现波动态势。

由于市场需求波动，最大收入来源的生产线测试装备在期内大幅下滑，精实测控的主营业务收入也受到强烈影响。报告期内，公司实现营收分别为5.68亿元、6.98亿元、8.63亿元和2.03亿元，毛利率分别为54.6%、42.0%、43.2%和39.9%。2025年半年公司收入同比下滑近30%，期内公司毛利率合计下滑14.7个百分点。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示：精实测控的收入下滑主要原因为公司的支柱产品在线测试装备收入同比下滑明显，直接导致总收入缺口，是收入端的最大拖累。毛利率下滑则主要系为保住产线份额，公司降价接单，而原材料价格维持高位，叠加非标定制带来的高边际成本，使得其一路下滑。

更为严峻的是，为了增强核心竞争力，精实测控一直保持着高位的研发投入，因而公司利润能力一再下滑，至2025年上半年公司录得亏损。

报告期内，精实测控的净利润分别为7136.5万元、1806.8万元、5958.3万元和-1.18亿元，经调整净利润分别为1.25亿元、7198.2万元、1.04亿元和-1.16亿元，净利润率分别为12.6%、2.6%、6.9%和-58.3%。

据了解，报告期内，精实测控的研发开支分别为8520万元、9840万元、1.45亿元和8400万元，占各期总收入的比例分别为15.0%、14.1%、16.8%和41.4%。

外界还注意到，精实测控的一般及行政开支分别为9463.1万元、1.13亿元、1.42亿元和8600万元；销售开支分别为2604.6万元、2336.2万元、2342.7万元和2650.5万元，于期内，公司的一般及行政开支与研发投入不相上下。

依赖前五大客户，经营现金流波动转负

精实测控在招股书中指出，公司的大部分收入来自少数客户。报告期内，精实测控的五大客户分别占各期总收入的4.01亿元、3.88亿元、4.05亿元和1.4亿元，分别占总收入的70.6%、55.5%、46.9%及69.1%。于期内公司前五大客户收入占当期总收入的半成上下。

各期，最大的单一客户销售额则分别占公司总收入的21.9%、20.3%、14.9%及31.8%。精实测控指出，倘主要客户大幅减少向公司订购产品，公司可能面临重大亏损风险。

与此同时，客户集中度过高也带来了财务上的账期风险。报告期各期，贸易应收款项及应收票据分别为2.99亿元、4.28亿元、4.43亿元和3.39亿元，贸易应收款项及应收票据周转天数分别为190天、187天、182天和347天。

在营收规模扩大的同时，精实测控的存货规模也在日益走高。

报告期各期末，公司的存货分别为2.28亿元、2.06亿元、2.34亿元和3.87亿元，存货周转天数分别为241天、192天、161天和458天。除存货大幅攀升外，公司的存货周转效率在2025年上半年出现明显放缓。

报告期各期末，精实测控的经营活动产生的现金流量净额分别为1.19亿元、-7899.6万元、2547.4万元和-1.56亿元，期末现金及现金等价物分别为1.7亿元、3917.3万元、1.24亿元和8082.1万元。

2023年、2025年上半年，公司经营现金流录得流出。公司方面表示，2023年流出主要系贸易应收款项、应收票据、其他应收款项及预付款项增加1.53亿元及合约资产增加2960万元，部分被贸易应付款项及应付票据以及其他应付款项及应计费用增加3890万元及使用权资产及物业、厂房及设备折旧合共1980万元所抵销。

2025年上半年流出则主要由于除所得税前亏损1.45亿元。

具体而言，报告期各期末，公司的贸易应付款项及应付票据分别为1.2亿元、1.61亿元、1.67亿元和1.77亿元，合约负债分别为1.07亿元、7852.3万元、7453.2万元和1.09亿元，借款分别为8427.8万元、1.9亿元、2.94亿元和4.56亿元。

其他财务数据方面，公司的流动比率分别为1.1倍、1.5倍、1.4倍和1.1倍，速动比率分别为0.8倍、1.1倍、1.1倍和0.6倍，杠杆比率分别为78.7%、55.3%、66.3%和120.4%，净负债权益比率分别为8.9%、47.8%、45.0%和102.7%。

股权结构上，公司实际控制人为王磊，直接持股23.65%股份，通过晶振协控间接控制6.62%股份，合计控制30.27%股份比例。

内控方面，报告期各期末，公司社会保险及住房公积金供款总差额分别为约1570万元、2000万元、2570万元和1420万元。（港湾财经出品）

当前市场上，俄式、德式、法式及比利时式等传统风格仍占主导，中式精酿整体仍处于初级阶段。金星啤酒目前对中式精酿单一品类存在较高依赖，未来发展需重点关注提升产品品质、完善服务体验、增强用户粘性，这也是整个品类发展的关键。

砂糖橘精酿、奶皮子冰糖葫芦精酿……从未错过每一个营销热点的金星啤酒IPO了。

从2003年首次接触外资寻求合作，到2026年初叩响港交所大门，这家老牌河南啤酒厂这场跨越了23年的上市长跑。

如今，当啤酒行业面临产量见顶、巨头环伺的存量竞争，资本市场对传统酒类板块愈发审慎之际，金星啤酒以“中式精酿”新玩家身份，第三次冲击IPO，试图以“茶啤+国潮食酿”的差异化路线，在红海中开辟新赛道。

市场的疑问仍在，依赖热点营销的模式能否支撑长期估值？一杯“毛尖啤酒”能在资本市场讲出怎样的价值故事？面对1300亿元的精酿市场，港交所是否会为这样独特的小众梦想留出空间？

市场的态度

事实上，这并非金星啤酒首次冲击上市。复盘其历时二十余年的上市之路，可谓一波三折。

其上市筹划最早可追溯至2003年。当时公司曾试图引入外资，与安海斯•布希、日本麒麟啤酒等国际啤酒商进行合资谈判，但因当时金星仍属村办企业，产权结构不清晰，导致计划被迫搁置。直到2011年8月完成企业改制后，上市计划也再度提上日程，可惜最终未能如愿。

2022年金星啤酒建厂40周年之际，又宣布以2022年作为上市筹备元年，于2025年达成上市目标。

为此，金星啤酒近年来明显加速了资本和组织层面的准备工作。资本层面，2024年3月进行首轮增资，注册资本增至1.5亿元；随后在同年9月和12月又完成两轮增资，注册资本最终达到2.01亿元。

与此同时，公司股权也趋于明晰。目前，张铁山、张峰父子通过金星控股间接持有公司74.56%股份，两人还分别直接持股9.94%和8.95%。此外，张峰作为五家合伙企业（万财合壹号、万财合管理、万财合贰号、万财合叁号、万财合伍号）的普通合伙人，还间接控制着金星啤酒6.55%的权益。

完成一系列前期筹备后，2026年初，金星啤酒再次向资本市场发起冲击，此次选择在港交所递交上市申请。

不过，此次冲刺正值市场环境充满挑战的时期。当前资本市场对酒类板块持谨慎态度，啤酒行业整体产量也处于下行通道。全国啤酒产量在2013年见顶后持续收缩，目前规模仅约为当年巅峰期的70%。

从资本市场视角看，市场上存在这样的声音，目前A股IPO政策向科技板块及大型企业倾斜，酒类企业想在国内上市并不容易。至于金星啤酒转战港股，部分观点认为其增长更多依赖营销推动，而非消费结构性成长，因此长期投资价值和估值空间可能受限。

尽管外部环境存在挑战，但从企业自身发展逻辑来看，上市有其战略必要性。酒类分析师、知趣营销总经理蔡学飞指出，金星啤酒此时选择上市，可能主要出于在风味啤酒竞争加剧的关键节点，通过资本市场融资来强化先发优势、加速向产品矩阵型企业转型。面对华润、重庆等巨头强势入局，上市也可为其提供资金支持，用于研发创新、渠道扩张和品牌提升，以应对行业从品类红利转向综合实力比拼的挑战，从而在存量市场中寻求可持续的增量增长机会。

回归市场层面，终端反馈为这一战略提供了些许注脚。北京一家酒类专卖店的工作人员向酒周志表示，金星啤酒在年轻消费者中销量不错，尤其茉莉花茶口味在北京相当畅销。该产品原价约22元，店内常做促销，售价18.9元左右。他认为上市后品牌知名度提升，会吸引更多关注，对销量应该有好处。

热闹的中式精酿

面对传统啤酒赛道的激烈竞争，金星啤酒自2024年起成功抓住了中式精酿的风口，相继推出毛尖、龙井绿茶、蜜桃乌龙等“茶啤”系列，以及冰糖葫芦、西瓜、砂糖桔等“国潮食啤”，形成了独特的差异化产品矩阵。

这一产品策略成效显著。以金星冰糖葫芦中式精酿啤酒为例，该产品上市首月，相关短视频话题播放量就突破1亿大关，直播间销量超过26吨。截至目前，抖音话题#金星冰糖葫芦#累计播放量更是突破8.6亿次，

从市场热度延伸到经营实绩，金星啤酒的转型成果在财务与规模数据上得到了充分体现。招股书显示，截至2025年9月30日，金星啤酒的SKU总数已达166个，其中，中式精酿啤酒相关SKU为50个，已成为业务增长的核心驱动力。

中式精酿啤酒在2025年前九个月贡献了超过七成的营业收入。财务数据显示，2023年、2024年公司营收分别为3.56亿元和7.30亿元；2025年前九个月营收进一步提升至11.09亿元，净利润也从2023年的1219.6万元大幅增长至3.05亿元。

市场地位也因转型成功而迅速攀升。据灼识咨询统计，以截至2025年9月30日止九个月的零售额计算，金星啤酒已位列中国精酿啤酒企业第三名，同时也是中国最大的风味精酿啤酒企业，市场占有率达到14.6%。

战略定位专家、福建华策品牌定位咨询创始人詹军豪表示，金星“中式精酿”是立足本土化需求的实质性品类创新，并非短期营销概念。其核心价值在于跳出传统精酿的西式风味框架，将本土食材与酿造工艺融合，既契合国潮消费趋势，又精准切中细分市场对差异化口味的需求，构筑了差异化竞争壁垒。

然而，金星啤酒的成功也迅速引来了市场的跟随与竞争。由于精酿啤酒行业门槛较低，竞争日益激烈。一方面，同类品牌迅速跟进模仿。上述酒类专卖店的工作人员表示，自金星啤酒走红后，科帝罗等品牌迅速跟进模仿，且定价更低，对金星形成直接压力。

另一方面，跨界者不断涌入，除了同类品牌，白酒企业、食品企业也在加速布局精酿。珍酒李渡、五粮液等已推出相关产品，蜜雪冰城也通过收购福鹿家跨界入场，进一步加剧了竞争。

天眼查数据显示，全国现存与精酿相关的企业有1.3万余家；其中，2024年1~7月，新增注册相关企业2300余家。

小众需求，创新压力

就市场规模与渗透率而言，精酿啤酒仍属“小众爱好”。数据显示，2025年中国精酿啤酒市场规模约为1300亿元，在整体啤酒市场中的占比约为17.2%，渗透率为6.3%。

尽管金星啤酒凭借“中式精酿”的差异化定位实现了一定突破，但在百亿级规模的啤酒企业中仍处于追赶状态。

首先，中式精酿作为新兴品类，市场认知仍待提升。作为“中式精酿啤酒的开创者”，金星啤酒相关产品上线仅一年半，消费者更多是出于尝鲜心理购买，复购习惯尚未形成。

对此，中国食品产业分析师朱丹蓬表示，当前市场上，俄式、德式、法式及比利时式等传统风格仍占主导，中式精酿整体仍处于初级阶段。金星啤酒目前对中式精酿单一品类存在较高依赖，未来发展需重点关注提升产品品质、完善服务体验、增强用户粘性，这也是整个品类发展的关键。

他进一步分析，金星作为区域性企业代表，通过持续创新在逆境中实现增长，在精酿领域规模相对突出，但在整个啤酒行业中仍处于“中间位置”。这种“不大不小”的定位，要求企业必须在创新速度与质量上保持领先，否则容易在激烈竞争中陷入被动。

其次，随着消费趋于理性，中式精酿当前较高的毛利率可能面临调整压力。传统啤酒行业已出现的“增收不增利”现象，也将传导至精酿领域。

酒周志在酒便利、物美等渠道注意到，金星毛尖、蜜桃乌龙等多款产品售价19.9元/罐，而货架上其他品牌同类产品，在容量、包装相近的情况下，售价普遍更低。

更深层的挑战来自啤酒行业的整体格局。五大巨头占据超过90%的市场份额，并持续加大资源投入。对规模有限的金星而言，来自巨头的挤压将是长期且系统性的挑战。

“金星啤酒确实抓住了风味啤酒的早期风口，凭借毛尖啤酒等创新产品快速打开市场，客观上这种先发优势为其IPO奠定了故事基础”，蔡学飞表示，但如今华润、重庆啤酒等巨头已全面入场，依靠强大的渠道、资金和品牌力加速布局，行业从“品类创新”进入“综合实力”比拼阶段。

他补充道，对金星而言，挑战在于如何守住地域特色、精酿化等差异化优势，同时，完善线下渠道，巩固其根据地市场，积极布局开发线上渠道，实现弯道超车，避免在巨头挤压下陷入价格战或渠道渗透困境，应该说，如果上市成功，确实能进一步强化其供应链、深耕区域壁垒，或可在细分赛道守住一席之地，但想突围全国市场仍需更独特的战略定位。

詹军豪则建议，面对啤酒巨头挤压，金星啤酒需锚定中式精酿核心赛道，以风味独特性强化用户心智，依托区域渠道深耕优势做透本地市场，同时通过线上内容营销触达年轻客群。若成功登陆港交所，将获得资本加持以扩大产能、升级研发，加速全国化布局，提升品牌行业话语权。

文：向善财经

过去两年，河南这个传统农业大省在消费领域彻底 “火” 了。

从深耕本地零售的胖东来，到掀起潮玩热潮的泡泡玛特，再到靠着高性价比奶茶走向全国的蜜雪冰城，一个个本土消费品牌强势崛起，成为各自行业里的巨头。

今年年初，在精酿啤酒圈风头正劲的金星啤酒，也正式向港交所递交了招股书。

根据招股书披露的信息，在竞争日趋激烈的风味精酿市场中，金星啤酒凭借一款独创的超级大单品 “金星毛尖”，成功站稳脚跟，市占率甚至已经冲到了行业第二的位置。

这让不少人充满期待，要是上市过程顺利，河南消费版图里，又即将新增一个重量级巨头。

不过在这份期待背后，市场上也不乏质疑的声音。

面对这些争议，金星啤酒的上市计划，似乎还需要多些从容和沉淀，或许 “从长计议” 才是更稳妥的选择。

//上市融资：让“中式精酿”再飞一会

先看整个啤酒行业的大环境，这两年确实有点 “冷”。

天眼查APP显示，行业里的三大巨头青岛啤酒、华润啤酒和百威亚太，自2024年以来营收突然陷入低增长，甚至是负增长的状态。

而中国啤酒行业的集中度非常高，行业前五名的企业就占据了64.7%的市场份额，同时那些区域性的啤酒龙头，日子也不好过，大多数的增长速度只能维持在个位数，行业整体呈现出全面下行的态势。

更让人唏嘘的是，和金星啤酒同处精酿赛道的泰山啤酒，前不久刚申请了破产，进一步凸显了当下行业环境的艰难。

行业环境下行，对即将上市的企业来说，最大的影响还是在融资方面。当投资者对未来的发展产生恐惧心理，融资效果自然要打个折扣。

不过可喜的是，行业的低气压似乎并没有影响到金星啤酒本身的经营，根据招股书披露，金星啤酒的22年-24年的复合增长率来到了24%，是中国啤酒行业前十大企业中增长最快的公司。

客观来说，逆势增长确实给IPO的成功增加了不少筹码。

遗憾的是，若真正的深入到业务层面，情况就没有那么乐观了。从招股书披露的信息来看，金星啤酒的业务分界线，是2024年的三季度。

可以看到，24年的四季度，收入几乎超过了24年前三季度之和，25年相比23年更是翻了将近三倍；更夸张的是税前利润，从23年的1600万飙升到了25年的4.09亿。

增长的根源，在于“金星毛尖”这个超级大单品，截至最新一季度的数据，在其产品结构中，“中式精酿”这个品类的占比已经来到了78.1%。同时，在市场集中度方面，华中地区的销售就占去了61.5%。

至此，金星啤酒的业务格局就很清晰了——几乎完全依靠中式精酿还有华中地区的爆发。

市场对金星啤酒的质疑也源于此，依靠单一品类增长的金星啤酒会不会是偶发性的增长？多久之后会产生回落？

毕竟按照22年-24年的复合增长率进行倒推的话，2023年的业绩增长是-20%左右，甚至比行业大盘的情况更冷。

而且，从各行各业的历史的规律来看，大单品的生命周期也确实是有限的。

比如泡泡玛特，依靠明星的带货，labubu突然间就开始现象级的爆火，甚至依靠labubu形成了自己独特的商业模式，签约了很多的艺术家。但是今年，labubu已经开始出现增长乏力的现象，泡泡玛特的股价相比巅峰时期也腰斩有余。

再比如长城汽车，H6火过，坦克300火过，但是在每一款产品火过之后，总是有几年的时间业绩会出现真空期。

行业著名分析师肖竹青也认为，中式精酿虽然并非“伪需求”，但单品带来的市场红利窗口期可能仅有2-3年，随后，竞争将从“流量”比拼转向“供应链+品牌”的综合较量。

说白了，大单品最后，还是要将流量红利转化为品牌力。在其红利可能会退坡的情况下，这对未来的经营很重要。但从整体的销售规模来看，老产品的销售额都出现了不同程度的滑坡——1982原浆下滑3000万、新一代下滑了4000多万、纯生下滑了将近1000万。

这就有点尴尬了，大单品不仅没能像“带头大哥”一样，对整个产品线形成拉动作用，提升全品牌的影响力，仿佛还挤压了老产品的生存空间。

这种情况下，一旦大单品的热度退去，公司的业绩就很有可能受到影响。

说到底，金星啤酒的底子，还是没有老牌的企业厚实，泡泡玛特没了labubu，还有莫莉、哭娃、星星人顶着，长城的大单品热度退坡一年两年还能依靠产品矩阵维持现状。

所以，综合来看，一方面是因为现在行业处于低谷期，受到情绪的影响，此时上市投资者难免会对估值打个折扣，融资效果自然也有可能不如预期。

另一方面，金星的大单品其实也才火了一年多，很有可能还在上行区间，管理层还没有精力去将整个产品线整合，以求能够形成协同效应。

至此，其实不如让子弹再飞一会儿，等超级大单品稳定了，得到了时间的验证，对品牌形成了协同效应，行业开始上行，再进行上市的计划，是不是能够的到更多的估值和融资？

而且，更为关键的是，从整个财报披露的信息来看，管理层的准备似乎也不够充分。

//磨刀不误砍柴工，厚积薄发的金星啤酒

从员工人数来看，2025年金星啤酒的员工总数只有593人，相比于同等营收的上市企业来说，金星啤酒的员工人数基本上就是最少的。

就拿惠泉啤酒来说，常年6亿左右的营收，对应的员工人数是1300人上下，比金星啤酒多了一倍不止。

人少，管理难度和人工成本自然就少了不少。

只是，令人疑惑的是，目前企业的营收已经破十亿，而且仅仅只有不到600人，还存在社保欠缴的情况。

有人说，可能是没有多余的资金。

但根据招股书披露的信息，23年之后的两年，金星啤酒的基本面得到了大幅度的改善，现金流相对充沛。

甚至，随着盈利能力的改善，金星啤酒已经开始大手笔分红，在上市前夕三次分红：2025年3月、5月和10月分别派发现金1.02亿元、1.27亿元和1亿元，合计3.29亿元。分掉的钱，甚至都超过了其2025年前三季度利润。

但是2023年至2025年前三季度，公司每年存在未为部分员工缴纳社保及公积金的情况，涉及金额数百万元。

当然，涉及敏感的员工保障问题，公司也给出了自己的解释，部分原因是员工自愿放弃，并称当前已为所有全职员工缴纳社保，但仍有部分员工未缴纳公积金。

在2025年9月1日之前，员工不愿意缴纳的部分，确实没有明文规定该怎么做，金星啤酒这么解释非常合理。

但在2025年9月1日之后，司法解释明确规定了用人单位和劳动者约定不缴纳社会保险，或者劳动者单方承诺不缴纳社会保险都是无效的。

企业上市，在收到资本红利的同时，按规定，甚至超出规定外的履行社会责任这是现在的共识。

但不知道是什么原因，明显不差钱的金星啤酒，又是志在上市的企业，在当下的大环境下，却连续多次出现了这种不符合规定的行为。

所以，客观来讲管理层可能还需要进一步的加强内控制度。

说到管理，金星啤酒是一家比较典型的家族企业，由张铁山、张峰父子控股，整个管理层的年龄也比较大，都在50岁以上。

对此，酒业专家肖竹青表示：家族控股虽在创业期高效，但上市后若不及时补治理短板，资本市场只会给“折扣估值”。

的确，一方面，现在的啤酒市场，更多还是年轻人在喝，旧地图找不到新大陆，在营销和产品理念上，管理层和消费者之间还是有鸿沟在。

就像最近雷军在直播间里和消费者互动，雷军灵魂发问，大意如下：都说我们的车内饰“老登”，但是我看不出来，这哪里老登了。

这就是认知差，虽然都年轻过，但是一代人有一代人的潮流，哪怕是白酒，哪怕是贵州茅台，也经不住时代的车轮滚过。

另一方面，则是在财务上，金星啤酒也需要更专业的CFO协助。

通过投融资流量表的情况，能看到金星啤酒有大存大贷的现象，资金一直没有能得到有效的利用。

所以，引入职业经理人或许是一剂 “良方”，在行业内外，这样的成功案例并不少见。比如家电行业的美的集团，管理层曾经也是家族主导，后来大胆引入职业经理人团队，管理层逐步放权，让专业的人做专业的事。

这就像给球队请了顶尖教练，球队的战斗力瞬间提升，最终实现了企业的规范化、规模化发展，成了行业标杆。

金星啤酒不妨借鉴这些案例，适当放开股权和管理权，引入专业的管理人才，为企业注入新鲜血液，就像给老树嫁接新枝，才能长出更甜的果子。

最后，身为一名河南人，看到家乡的企业接二连三的上市，有一种说不出的自豪感，农业大省在工业社会，也终于找到了自己生态位。

希望金星啤酒未来多些沉淀和打磨，能够在资本市场上走得更远、更稳，成为河南消费品牌的又一张闪亮名片。

免责声明：本文基于公司法定披露内容和已公开的资料信息，展开评论，但作者不保证该信息资料的完整性、及时性。另：股市有风险，入市需谨慎。文章不构成投资建议，投资与否须自行甄别。

《投资者网》吴悦

2025年，全球经济在流动性宽松周期与产业变革浪潮中呈现弱复苏格局，主要经济体政策调控节奏分化，地缘政治博弈与产业链重构持续影响市场预期。

国内层面，经济结构转型纵深推进，稳增长政策精准发力，科技创新与绿色发展成为核心主线，为资本市场提供了坚实的基本面支撑。在此宏观背景下，A股市场挣脱震荡整理态势，走出一轮结构鲜明的强势行情，核心指数稳步攀升，高景气赛道与优质标的表现突出。

眼下已经进入2026年，A股市场红火开局后呈现震荡走势，产业经济与资本市场又将如何发展演进？多家头部券商认为，市场将延续上行趋势，盈利与估值双轮驱动特征凸显，但分化格局仍将持续，需在把握机会的同时警惕多重风险。

2025年复盘：指数攀升，结构分化极致

2025年A股市场整体呈现震荡上行态势，核心指数均实现较大涨幅，市场活跃度持续提升。

截至2025年末，上证指数全年上涨18.41%，时隔十年重返4000点整数关口；深证成指涨幅达29.87%；科创综指、创业板指表现更为强劲，全年分别大涨46.3%、49.57%，反映出成长板块的强势表现。从成交数据来看，全年A股成交额突破410万亿元，日均成交额达1.73万亿元，市场资金面保持充裕。

资金端则呈现多路资金共振入场的格局。中央汇金自2024年以来累计增持A股ETF超9800亿元，保险资金权益类投资规模约5.5万亿元，外资持仓占A股自由流通市值比例稳步提升。同时，居民储蓄向股市转移的趋势显现，为市场提供了长期资金支撑，推动A股总市值连创新高。

截至2025年12月，A股上市公司总市值达到108.89万亿，较2024年末的86万亿上涨26.6%。

但此轮牛市也并非普涨格局，2025年A股结构性特征极为突出，行业表现分化显著，资金高度集中于成长确定性强的领域。申万一级行业数据显示，全年涨幅前十行业平均收益率达47.61%，远超沪深300指数18.21%的年度表现，而部分防御性板块则出现下跌。

有色金属板块以92.64%的涨幅领跑全市场，成为年度最亮眼赛道。瑞银研报分析指出，全球流动性宽松、供给端受限，叠加新能源、人工智能等领域对关键金属材料的爆发式需求，共同推动黄金、白银、铜等品种价格走强。

通信板块紧随其后，全年涨幅达87.27%。5G建设持续推进、卫星互联网纳入新基建，叠加AI算力对高速光模块的强劲需求，推动产业链全面复苏。通信ETF年内上涨85.08%，资金净流入1.64亿元，彰显市场对该赛道长期价值的认可。电子行业全年上涨49.40%，在AI算力爆发与半导体国产化的双重推动下，芯片领域表现尤为强劲，科创芯片指数年内涨幅63.41%。

此外，电力设备、机械设备行业分别上涨43.12%、41.83%，受益于“双碳”目标下的绿色转型与制造业智能化升级。而食品饮料、煤炭、美容护理行业则逆势下跌，跌幅分别为9.15%、4.77%、0.44%，传统防御性板块在成长风格主导的市场中承压。

2026年前瞻：盈利估值双轮驱动

2026年伊始，A股市场便气势如虹，上证指数一举突破4100点，自2025年末以来收出十七连阳，日成交额直逼4万亿元。

近日虽有所降温，但总体来看，多家券商对2026年A股市场持谨慎乐观态度，认为市场将迎来盈利与估值双轮驱动的上行周期。

瑞银在最新研报中判断，2026年A股正迎来新的上行趋势，资金与情绪全面回暖，与上市公司盈利支撑实现共振，盈利端有望成为市场核心驱动力。瑞银预测，2026年A股整体盈利增速将从2025年的6%提升至8%；野村东方国际证券上调2026年沪深300指数净利润增速预测至7.2%，认为名义GDP增速回升与PPI降幅收窄将直接带动企业营收增长，“反内卷”行动与政策支持将推动企业利润率修复。估值端方面，A股当前股权风险溢价仍高于历史均值，瑞银指出，宏观政策持续加码、无风险利率下行等因素将共同推动估值进一步抬升。

那么，在A股市场整体仍大概率延续结构性行情的背景下，哪些行业或赛道有望迎来更好的机会？

综合多家头部券商研报及市场表现来看，电子、电信、非银金融、国防军工、有色金属、化工、电力设备七大板块或将站上“风口”。核心逻辑在于：电子行业受益于半导体库存周期见底与AI创新周期，具备自主知识产权的硬科技企业长期价值突出；电信板块中，光模块、物联网等细分领域龙头受AI算力需求与新基建政策双重驱动；非银金融板块中，券商受益于成交额提升，保险行业受益于投资收益的大幅提升，同时估值具备修复空间。

近期有色金属、化工、电力设备等板块上市公司股价持续上涨，其根本逻辑则在于“盈利修复+实物资产重估+全球产业链再平衡”：2025年三季报数据显示，基础化工、有色金属、电力设备等行业净利润翻倍公司占比最高，涨价与需求回暖共同推升盈利；市场一致预期2026年将进入“盈利扩张”阶段，资金提前布局景气验证型资产。此外，金属、化工品普遍处于“供给紧平衡”，海外地缘冲突、国内“反内卷”限产、碳排放约束等压制新增产能；同时AI算力、电力基建、新能源装机带来需求结构性增量，价格易涨难跌，带动相关公司ROE和估值双升。第三，海外电力短缺、电网更新、制造业回流，对变压器、电工仪器、有机硅、钛白粉等形成外需爆发；中国具备成熟产能和成本优势，出口订单高增，电力设备、高耗能化工、有色金属冶炼成为“外需β”最确定的方向。

简而言之，这三大板块已从“便宜”转向“赚钱”，盈利释放的持续性+实物资产的战略价值+外需订单的可见性，共同构成了本轮上涨的核心底层逻辑。

风险提示：分化加剧与多重不确定性并存

尽管市场上行趋势明确，但风险因素仍需警惕。野村东方国际证券提醒，2026年A股将出现行业分化、盈亏分化、内外需分化三大趋势，部分行业和公司利润增速可能下滑，科创板块利润贡献将持续挤占金融地产份额，市场结构性分化进入下半场。

特别需要注意的是，在经历了2025年的大幅上涨后，大科技板块也将出现分化，部分累积了巨大涨幅的细分领域不排除阶段性回调风险。外部风险方面，美联储政策变动是核心变量，美联储为应对衰退采取超预期宽松措施可能引发全球市场波动；同时，全球地缘格局演变与海外需求波动也将对出口导向型企业造成影响。

此外，估值扩张可持续性也需要投资者随时跟踪。野村东方国际证券指出，沪深300指数静态PE已处于近十年均值之上一倍标准差水位，进一步估值扩张需要依赖超预期流动性注入或基本面显著修复信号。目前来看，上述信号还没有出现。

总体来看，2025年A股结构性行情演绎充分，2026年有望在盈利与估值双轮驱动下延续上行态势，但分化格局将进一步深化。建议投资者紧扣产业趋势，跟踪盈利验证情况，在把握科技、资源、出海等核心机会的同时，警惕高估值板块回调与外部不确定性风险，以多元配置应对市场变化。（思维财经出品）■    

在香江资本的百年迷雾中，真正能让市场兴奋的，从来不是一家公司突然宣布转型，而是那些深谙"扶上马、送一程"之道的资本老手，开始系统性地为旗下的棋子铺设终局路径。

当这一主角是年过七旬、有着"壳王"之称的陈国强，市场往往会不自觉地调高解读门槛。因为在港股的血色浪漫史里，陈国强是极少数能反复完成"搭台—唱戏—重组—兑现"闭环的顶级猎手。而他手中最后一块、也是最具想象力的上市公司平台——德祥地产(00199.HK)，正迎来它的"第二幕"。

持股30%：不仅是红线，更是估值的重置线

在港股语境中，30%是一个具有魔力的数字。它不仅是触发全面要约收购的监管红线，更是衡量一个投资者是"战略玩票"还是"意志坚定"的试金石。

回顾德祥地产的这一轮布局：

▪ 第一步(2024年11月)： 瑞凯集团(Reynold Lemkins)以10%的持股低调入局。这在当时被视为一次带有"Web3/RWA"概念的先遣占位。

▪ 第二步(当下)： 通过二次增发及结构性认股权设计，瑞凯的潜在持股比例将精准指向30.90%，全部交割完成后瑞凯新增投资达4.7亿港币。

这不是普通的补仓，而是一场不惜代价的"强行军"。观察此次交易细节：瑞凯不仅以显著高于首轮68%的成本认购正股，更设定了高达1.70港元的认股权行权价——这远超当前市价溢价，并且承诺一年禁售，绝无短期套利空间。

为什么要支付如此高昂的溢价？理解瑞凯的行为，必须跳出"当前股价"的静态框架。当投资目标不再是短期的利差回报，而是控股权易主后的"价值重写"时，价格便退居次位。瑞凯选择这种"缩短时间、抬高成本"的方式，实际上是在为未来的确定性支付期权。它买的不是当下的地皮，而是未来德祥作为"资产数字化平台"的绝对话语权。

"壳王"的阳谋：一场关于交棒的资本局

陈国强被赋予"壳王"之誉，并非因为他持有的壳多，而是因为他擅长通过资本结构、交易节奏与参与者名单，把市场对一家公司的定价推升至他预设的位置。

在德祥地产这盘棋上，陈国强的意图极其清晰： 他正亲手拆解自己过去的地产底色。从今年密集出售伦敦物业及香港本地地皮、套现近10亿港元来看，陈国强在做三件事：腾挪资产、出清债务、留出空间。

他在等一个合适的接棒者。瑞凯的出现，与其说是一次融资，不如说是一次"跨代际的资本对谈"。老一代"壳王"用几十年的信誉和干净的壳资源作为底座，新一代资本旗手瑞凯则导入RWA(真实世界资产)的技术灵魂与全球家办的资金网络。

这种"扶上马、送一程"的格局，让德祥地产彻底告别了传统地产股的NAV(净资产价值)折价逻辑，转身跨入"数字资产基建"的新赛道。

而作为接棒"壳王"的核心力量，瑞凯集团并非单纯的财务投资方，而是一家深谙香港资本市场逻辑、拥有极强社会资源整合能力的综合性投资集团。

瑞凯在二级市场有着扎实的布局经验，其核心赋能在于一套成熟的"资本调配体系"：一方面通过深厚的社会资源网络，为德祥地产引入高质量的长期流动性；另一方面，凭借其跨界资源网络，协助公司将传统优质资产与新资本周期精准对接。瑞凯此番冲刺30%持股线，本质上是将其背后的社会资源禀赋与综合运作能力全面注入德祥地产，为其从传统地产向数字化平台的跨代际跃迁提供了最底层的信用支撑。

吴杰庄入股：补齐RWA深水区的最后一块拼图

如果说瑞凯代表的是"力"，那么同时宣布入股的香港立法会议员吴杰庄，代表的则是"势"。

在香港力争成为全球Web3与RWA中心的当下，合规与政策倾向是最大的变量。吴杰庄不仅是政坛明星，更是合规数字经济的资深推手。他以个人名义参股、并承诺锁仓一年的举动，在二级市场极具象征意义：

   1.信誉背书： 一位懂政策、懂技术的议员选择德祥作为首个公开投资标的，这本身就是对德祥"合规载体"身份的顶级认证。

  2.风险共担： 锁仓一年意味着这不是短期的消息面套利，而是对德祥转型RWA路径的长期押注。

结语：一场重写"公司类别"的跃迁

市场对德祥地产最大的误读，是依然把它当成一家地产公司。

事实上，从瑞凯持股冲刺30%的那一刻起，德祥地产的DNA已经发生了突变。它正从一家"被土地定义的公司"，进化为一家"被结构化能力定义的公司"。

陈国强正在德祥完成他职业生涯最后一段华丽的资本叙事：将传统时代的实物资产，通过瑞凯的结构化金融和吴杰庄的合规背书，送入Web3时代的资本河流。

对于投资者而言，最值得关注的不再是那几块旧地皮的租金，而是当30%的红线被跨越，当老牌传奇与新锐势力完成彻底合流时，德祥地产作为一个全新的"资产数字化发行平台"，其估值天花板将被重置到何处。