滨江集团：毛利率水平下降，偿债压力隐现

销售业绩仍旧维持在千亿规模的杭州滨江房产集团股份有限公司（以下简称“滨江集团”，002244.SZ），因此前高价拿地而致使毛利率水平下滑至历史低位，同时由于接近九成的营业收入主要来自浙江大本营，因此在最近一、两年内其毛利率恐难以恢复到之前的水平。

毛利率明显下滑

在2020年，虽然滨江集团仍保持正增长，但是美中不足的是，其增速已悄然回落，加之其毛利率明显下滑，让人对其未来增长潜力暗生忧虑。

年报数据显示，2020年，滨江集团合约销售额1363.6亿元，同比增长21.7%，仍保持上升趋势，但增速有所放缓。

自2017年以来，滨江集团销售金额总体保持较快的增长速度。数据显示，从2017年的615亿元增长到2020年的1363.6亿元，年均复合增长率达到了30.40%，要高于2020年的增速。

与此前两年相比，2020年的增速也明显要低一些。根据历史数据测算，滨江集团2018年、2019年增速分别为38.22%和31.81%，分别比2020年的增速高出16.52个和10.11个百分点。

此外，随着行业整体毛利率的下滑，滨江集团也未能成为倾巢之下的那一枚完卵。数据显示，其2020年度毛利率为27.04%，较2019年度下滑了8.06个百分点。杭州地区毛利率下降最为明显，数据显示，2019年滨江集团在杭州地区的毛利率为46.38%，而2020年杭州地区毛利率则大幅下滑至24.37%，幅度之大，令人咋舌。而在2021年首季，毛利率水平进一步下滑至20.76%，为近年来最低水平。

滨江集团毛利率水平的下滑，除了行业因素之外，也有自身原因，比如最近几年在浙江特别是在杭州获取的地块溢价率偏高，成本上升侵蚀了利润。

较低的权益比例，也让市场不敢对其利润增长抱有过高的期望。由于对规模的诉求，滨江集团目前和全国地产前20强中的16家都有合作，使得它在过去几年的权益比例一直不高。2020年度权益销售金额达700亿元，同比增长65.6%。即便是权益比例较2019年提升13.6百分点，但仍然只有51.3%。不过，这种策略确实能够使滨江集团规模实现了快速扩张，2017年至2020年其合约销售额复合增长率保持在22.0%左右。但此前通过舍弃权益追求规模的同时，可能也舍弃了一定的利润。

当然，销售规模的增长，也带来了相应的好处，至少，滨江集团在整个房地产行业的排名再次攀升。克而瑞数据显示，2020年，滨江集团以1363.6亿元的销售金额，排在第27位，较2019年的排名提升了4个名次。

业绩严重依赖浙江地区

虽然号称要开启全国布局之路，但滨江集团的营业收入目前仍然严重依赖浙江本土市场。

数据显示，2020年，滨江集团营业收入同比增长14.6%至286.0亿元。其中，杭州、金华及嘉兴三个城市贡献营业收入254.2亿元，占比达88.9%。杭州为109.33亿元，占比最高，达到38.23%。

这种状况在未来一段时间内不会出现改变。截止至2020年年末，滨江集团土地储备可售货值约2800亿元，其中杭州占比65%，浙江省内非杭州的城市包括宁波、嘉兴、温州、金华、湖州等经济基础扎实的二三线城市占比18%，浙江省外占比17%。2020年滨江集团继续加强在大本营杭州的深耕，土地储备货值占比同比上升7.7个百分点，未来仍是其营业收入的主要来源。

而当前这种局面，可能对毛利率水平的提升不利。目前，滨江集团已售未结资源不少，其预收账款的规模再次上升，2020年同比增长31.0%至728.1亿元。不过，由于过半比例集中在杭州，这使得在未来一、两年里结算的毛利率和净利润是否能够重新回到以往水平，存在着很大的不确定性。

或许，滨江集团已经意识到，想要在杭州这个内卷异常严重的市场存活下去，将会变得异常艰难，因此它也开始尝试走出杭州，走向全国。滨江集团管理层提出，2021年在浙江省外拿地占比要提高到25%，在2020年的基础上提升8个百分点。

至于全国化之路是否顺畅，能够顺利度过阵痛期，从而实现全国化布局，还有待时间去验证。

偿债压力隐现

由于负债规模的大幅上升，导致滨江集团未来面临不小的偿债压力。

从“三道红线”监管角度来看，滨江集团处于安全区域。由于融资活动加强以及销售回款的增长使滨江集团2020年的货币资金大幅提升54.1%至185.2亿元，因此现金短债比由2019年的1.14倍上升至1.69倍。此外，2020年滨江的净负债率为83.6%，剔除预收账款的资产负债率为69.7%，维持“绿档”水平。

但是，滨江集团债务规模仍在不断膨胀。数据显示，截至2020年末，负债总额升至1439.71亿，较2019年增加了367.58亿元。此外，2020年末资产负债率达到83.70%，较2019年末增加了0.99个百分点。

其中，2020年有息负债规模明显，同比增长31.7%至419.6亿元。从债务结构上看，短期有息负债为109.5亿元，与2019年基本持平；长期有息负债占比为26.1%，较2019年下降6.9个百分点，仍以长期借款为主。